龐寶林 (11/07/2008) - 無懼驚濤駭浪 港股見底回升

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上星期筆者在本欄表示港股離底不遠，過去幾天港股的走勢，進一步增強筆者的信心。國企指數的走勢尤其強勁，在7月3日的11079點見底後顯著回升，配合A股反彈及油價回落，國指強勢持續，轉眼間重回12053點水平。雖然市況回升，但走勢卻異常波動，這令很多投資者也未敢入市。筆者奉勸一句，沒有在低位買貨者，千萬不要在市況愈彈愈急時才追入，因為這只是熊市反彈，而不是「熊去牛來」。

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內銀股在月初顯著轉弱，但在反彈市中又再成為「火車頭」。內銀股業績保持強勁，多家銀行也發出盈利預喜。此外，內銀股的估值已降至二十倍以下的合理水平。美林最近發表報告，表示內地銀行股現價估值不高，已是入市良機。

內銀股也是基金追貨對象，例如筆者近年來最喜愛的股票之一招商銀行（3968），上周四獲摩根大通以每股平均價22.77元增持，持股量由16.87%增加至17.06%。內銀股重拾強勢，也是股市短期已經見底的一大迹象。

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通脹問題是近日困擾多國股市的「元兇」，中國股市也不例外。不過高盛在一份研究報告中稱，中國的通脹率很可能會繼續回落。該行預計中國6月份消費者價格指數（CPI）升幅將降至7.1%，低於5月份的7.7%。筆者對6月份內地通脹回落絕不驚訝，更是預期之內。CPI數據將在7月下旬公宥，若然如高盛預期降至7.1%，甚至更低的話，會支持A股及H股反彈。但要留意的是，中央在6月底才讓成品油及電價上升，而預料中央對物價的行政控制會繼續放寬，換句話說，內地未來的通脹會再度升溫，6月CPI回落只是短期現象。

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伊朗試射導彈，地緣政治風險增加，令投資者擔心油價再續升，打擊股市表現。但事實上，油價並未因而大幅上升，維持在135美元水平。油價變化是很難預測的，因為其中包含一定比例的風險溢價，風險溢價的變化十分主觀，跟石油的基本因素相關性不大。戰爭預期所產生的風險溢價，就是油價早前狂飆的關鍵。

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油價風險溢價達65美元
石油交易所基金（ETF）的興起，亦是風險溢價大增的原因。由於買賣ETF十分方便，引導愈來愈多資金買入ETF，而ETF又要在市場買入等值石油，並儲存起來，這扭曲了市場的供應，只要環球政局出現不穩，就刺激風險溢價急升。不過由於人們認為目前石油的風險溢價，已反映伊朗試射導彈這風險因素，故伊朗導彈事件未能刺激油價上升。

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究竟風險溢價佔油價的比例有多少呢？能源資訊機構Platts的首席經濟師Larry Chorn認為，目前每桶原油的收支平衡點在75美元左右，如果人們願意付接近140美元，那就是說風險溢價高達65美元，煉油廠和石油化工廠對燃油的需求，以及對燃油供應的恐慌，都讓人願意用更高的價錢買油。Chorn 認為，只要風險溢價回落，油價便有機會重見100美元水平。

新宇亨得利估值偏高
有分析認為供不應求，可支持油價續升。筆者認為這觀點，像2007年第三季時，人們認為中資股盈利增長強勁，可支持股價上升一樣。這些觀點同樣忽略了估值問題。沒錯供不應求（盈利增長）是油價（股價）上升的原因，但不是唯一的原因。現階段筆者相信主宰油價升跌不是供求情況，而是風險溢價。只要風險溢價降低，油價就是出現較大的調整，支持環球股市反彈。

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隨着市況回升，本欄組合上周反彈4.59%。組合中以招商銀行的升幅最大，達18%。日前招行發出盈喜，指今年上半年純利，將較去年同期增長超過一倍，主要是息差擴大，利息收入及非利息收入增加，信貸成本下降，及所得稅率降低所帶動。若然下半年招行的盈利增長保持的話，2008年市盈率將降至約十二倍，即使升至30元，市盈率也不足十四倍，在轉好的市況下，現水平具一定的吸引力。盈利增長會否急降，是下半年投資招行最關注的問題。筆者認為除非熱錢急速從內地撤走，否則招行業績應不會「走樣」。

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本欄組合持有的二三線股不多，新宇亨得利（3389）是其中一隻，近半年來走勢也反覆向下，未有突出表現。近日新宇亨得利董事局主席張瑜平表示，雖然內地股市下跌觸發財富效應萎縮，但集團的目標客戶為專業人士及公司管理層等，購買力一向較穩定，除平均單價增加外，上半年營業額的增幅，亦高於平均單價的增幅。截至6月底止，集團已新增二十四間店至一百九十間，而上半年同店銷售增長，則達20%。新宇亨得利的業務發展問題不大，可是卻像其他內地零售股面對同一問題——估值偏貴，雖然已從高位跌了不少，但市盈率仍達二十八倍。且看未來公布的業績是否對辦，再決定是否沽出此股。

讀者請注意股票價格可升可跌。本文意見只供參考，文內股票組合只是模擬，並不構成投資建議。東驥基金及東驥基金管理的基金及股票組合，有可能持有文中提及的股份。作者為證監持牌人士，本人或其公司戶口並沒有持有上述提及股份。

andrewtai2018

風險溢價高達65美元

都好大風險wor